La deuda emergente pide un hueco en la ‘maleta’ de los inversores

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Pedro Calvo.

Pocas veces como ahora ha quedado tan claro que la deuda pública no es segura. Habitualmente, a los títulos emitidos por los Estados se les cuelga una etiqueta de seguridad absoluta, una afirmación equívoca, porque confiere la impresión de que el inversor no puede perder dinero cuando invierte en este tipo de activos. Y sí, sí puede. Vaya que sí.

Como cualquier otro producto financiero que cotiza en un mercado -y la deuda pública lo hace una vez que ha sido emitida- su precio puede bajar. Es entonces cuando el poseedor de ese título o el partícipe de un fondo que invierte en él puede sufrir una pérdida que no esperaba.

En estos momentos, esta sensación de peligro es palmaria. La crisis de la deuda soberana de la Europa periférica se ha encargado de ello. Ha mostrado que con los bonos también se puede perder dinero, sobre todo en los países con dificultades fiscales. Sobresalen Grecia, Irlanda y Portugal, aunque también hay problemas en varias de las mayores potencias, como EEUU o Reino Unido.

Pero no son sólo estas dificultades las que complican el panorama a la hora de plantearse invertir en deuda pública. En el caso de los países más seguros, como Alemania, el precio de esa mayor estabilidad no es otro que un bajo rendimiento. Así, la rentabilidad de los bonos germanos a 10 años se mueve en torno al 3 por ciento.

La conclusión, por tanto, está clara: o bien hay demasiado riesgo en los países con problemas de endeudamiento o bien muy poco premio en los que presentan mayor equilibrio presupuestario. ¿Hay alguna alternativa a esta dualidad que ofrezca atractivo dentro de la deuda soberana? Sí. ¿Y quién la proporciona? Los mercados emergentes. Por supuesto, no están exentos de riesgos, pero sus bonos poseen un mayor potencial de rentabilidad que los de los países desarrollados. En concreto, poseen cuatro ventajas principales… y un riesgo fundamental.

Mayor rentabilidad

El primer reclamo que posee la deuda emergente consiste en que cuenta con un rendimiento superior que la de los países desarrollados. En Brasil, por ejemplo, las rentabilidades superan el 12 por ciento, un nivel impensable en las principales potencias desarrolladas, mientras que en otros países emergentes -la mayoría- el rendimiento se sitúa entre el 5 y el 10 por ciento.

Crecimiento y estabilidad

Observando esas rentabilidades, se puede pensar que son consecuencia del mayor riesgo que contienen estas economías. No es el caso. Esos rendimientos se derivan de unos tipos de interés más altos que en Norteamérica y Europa, no de una posición fiscal y macroeconómica más débil. Es más, la realidad actual es justamente la contraria.

“Esperamos que los emergentes continúen siendo los principales conductores del crecimiento global”, sostienen desde Deutsche Bank. “Finanzas públicas saneadas, reformas estructurales, altos niveles de liquidez y auge económico… La deuda emergente ya es una clase de activo protagonista en el universo de la renta fija. Desde hace 15 años, los países emergentes han acometido ajustes macroeconómicos que, combinados con el auge económico de la zona, les permiten exhibir unas finanzas públicas con una salud excelente que hace palidecer a los países desarrollados”, afirma categórico Charles Zerah, gestor de renta fija de Carmignac Gestión.

Los emergentes incluso se ganan el elogio de las agencias de calificación. “En contraste con los desafíos que afrontan las economías avanzadas, los mercados emergentes están creciendo con fuerza y sus dinámicas crediticias permanecen positivas. Nuestras previsiones barajan que crecerán a un ritmo del 5,7 por ciento en 2011 y 2012, por debajo del 6,8 por ciento de 2010, pero por encima del 1,9 por ciento previsto para las economías más avanzadas para el próximo año y el 2,3 por ciento para 2012″, comentan los expertos de la agencia de calificación Fitch. Y añaden: “Los mercados emergentes tienen moderados y descendentes déficits públicos, niveles relativamente bajos de deuda pública y siguen acumulando amplias reservas en divisa extranjera. Esta situación proporciona un respaldo positivo a la posición crediticia de los mercados emergentes”.

Esta situación difiere de la existente en épocas pasadas, en las que la incertidumbre soberana procedía de los emergentes. Ocurrió con México a mediados de los 90 o con la crisis del Sudeste asiático en 1997. Desde entonces, los emergentes más prometedores han cubierto sus espaldas con mayor estabilidad fiscal y masivas reservas extranjeras. “Las reformas han sido a costa de crisis a veces muy graves, pero han servido para aprender lecciones. El saneamiento de los sistemas bancarios y la creación de fondos de pensiones privados también han fomentado el desarrollo del mercado de la deuda en divisa local. Los inversores institucionales internacionales se han sumado a esta tendencia y han aumentado progresivamente su exposición tomando posiciones en deuda exterior (emitida en dólares o en euros), en divisas y, por último, en la deuda emitida en monedas locales. Esta última representa ya la mayor parte del mercado de renta fija emergente (87 por ciento, frente al 74 por ciento en 1998)”, precisa Charles Zerah.

Mejoras de calificación

El desarrollo macroeconómico, financiero y fiscal de los principales mercados emergentes se ha traducido en una mejora de las calificaciones crediticias de estos países de manos de las agencias de rating. Esta realidad supone un auténtico certificado de calidad para la deuda emergente, puesto que constata que sus finanzas progresan adecuadamente. Además, el aumento de la calificación propicia que la nota crediticia alcance el grado de inversión -que distingue a los emisores más fiables- y permite a esos bonos entrar en las carteras de aquellos fondos que sólo invierten en títulos que pertenezcan a esa categoría.

Un caso notable es el de Rusia. En 1998, y con motivo del colapso financiero que sufrió el país, que obligó a Moscú a suspender el pago de su deuda y devaluar el rublo. Como consecuencia, las tres principales agencias de calificación del mundo, Standard & Poor’s (S&P), Moody’s y Fitch, redujeron con fuerza la nota crediticia rusa, hasta situarla en los lugares más bajos de su escalafón, la zona destinada a los emisores menos fiables. Once años después, Rusia recibe un rating de grado de inversión por parte de esas tres agencias.

Apreciación de las divisas

Hasta aquí, lo seguro. No hay duda de que los bonos emergentes ofrecen mejores rentabilidades, mayor estabilidad y pueden beneficiarse de mejoras en su calificación crediticia, todos ellos ingredientes favorables para su deuda. A todos ellos se suma otro aliado, éste, eso sí, menos sólido, aunque potencialmente muy favorable. Se trata del comportamiento de las divisas de estos países con respecto al euro.

El crecimiento de estos países puede obligar -de hecho, ya lo está haciendo, porque los principales países emergentes ya están subiendo los intereses en los últimos meses- a que sus respectivos bancos centrales eleven los tipos de interés para atajar las consiguientes presiones inflacionistas. Como estas economías marchan a mayor ritmo que las desarrolladas, esos incrementos serán mayores, realidad que presionará al alza sobre sus divisas.

Aunque por el momento las subidas de los intereses no se están trasladando al cambio de las monedas emergentes contra el euro, puesto que la mayoría de ellas se deprecia contra la moneda única, se debe más a un motivo coyuntural que de largo alcance. ¿En qué consiste? En que varios de estos países, como Brasil, han adoptado medidas para frenar la ascensión que venían registrando sus divisas en 2009 y 2010.

Si el panorama internacional se calma y las autoridades emergentes entienden que la guerra de las divisas ha quedado aparcada -sobre todo, si Estados Unidos no adopta más medidas que debiliten al dólar-, permitirán que sus monedas se aprecien. En ese caso, la subida que protagonicen contra el euro se traducirá en un premio adicional, que se sumará a los rendimientos para las carteras de los inversores. En este sentido, los fondos de inversión -que son el mejor vehículo para invertir en deuda emergente- que invierten en divisa local resultarían los más beneficiados.

Y un pero: subidas de tipos

No todo lo que envuelve a la deuda emergente posee un tono positivo. El principal obstáculo son las subidas de los tipos que pueden necesitar estos países para evitar mayores presiones inflacionistas. Normalmente, un aumento de los tipos es respondido en el mercado con ventas de bonos. Y eso se traduce en una caída del precio de los títulos, con lo que puede ser una fuente de pérdidas.

Aunque los expertos reconocen este riesgo, matizan que puede quedar amortiguado por tres razones. La primera, que no se esperan aumentos pronunciados de los tipos; la segunda, que la caída del precio de los títulos puede ser paliado por la apreciación de las divisas de esos países; y la tercera, que el alto rendimiento que ofrecen también puede limitar el impacto de la caída de los precios.

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